今日六大机构货币黄金原油观点分析（2025年12月2日）

分析师 Gary Wagner 和Joseph Wagner：“平民贵金属”的逆袭！高金价逼出替代效应，国际现货白银接棒领跑2026

在过去两年里，国际现货黄金占据了市场配置的焦点。而近期国际现货白银的强劲修复使得资金重新审视这一品种。虽然国际现货白银在避险属性上与国际现货黄金存在部分重叠，但受益于“流动性迁移”买盘的程度相对温和。而驱动其上涨的核心逻辑则具有独立性，即供需结构的深刻错配。市场正见证供应缺口扩大至创纪录水平。矿产产出边际收缩与工业及投资需求刚性增长的背离，构建了典型的供需失衡格局，这构成了价格重估的坚实基本面基础。

与此同时，随着金价攀升至前所未有的高位，散户投资者和实物持有者发现自己越来越被黄金市场“拒之门外”。白银为普通投资者提供了负担得起的替代方案，维持了其作为“平民贵金属”的历史角色。这呼应了古代商业的发展，白银是工人和商人的主要交换媒介，而黄金则主要属于贵族和富裕精英。

尽管黄金在过去21月中占据了95%的头条新闻，但白银却在更短的时间内悄然跑赢了它的“姊妹金属”。一旦黄金投资者开始意识到白银更优越的绩效轨迹，这种情绪的转变可能会产生自我强化的需求循环，从而可能将白银的上涨动能延续至明年。

投资者现在面临的问题是：白银的历史性反弹究竟代表了其在全球经济中重要性的基本面重估，亦或仅仅是相对于黄金前期涨幅的补涨交易？无论答案如何，毫无疑问的是，白银已彻底走出了黄金的阴影。

分析师Chambers：国际现货白银不是逼空，而是重估！散户“洪流”下本轮“疯牛”远未终结

本周一，国际现货白银价格强势突破58美元关口，再度刷新历史定价高位。显性库存去化、投资端需求释放以及供应端忧虑的共振，共同驱动国际现货白银重新定价，使其突破了过往牛市周期的价格极值。

交易所数据显示，上海期货交易所的库存已回落至近十年来的低位水平。此外，中国在10月份向伦敦出口了约660公吨国际现货白银，这种罕见的大宗实物流转，旨在缓解伦敦金银市场协会(LBMA)因交割请求激增而面临的流动性压力。基于当前实物供应链中显现的结构性紧张，当前的价格重估可能仅是行情的初期阶段，而非实质性的逼空高潮。我个人认为，国际现货白银仍具备显着的上行空间，其长期估值中枢有望向95美元靠拢。当前的市场波动并未充分反映潜在的供需错配，更深度的价格重估或将在后续周期中逐步兑现。

美国市场观察人士指出，COMEX12月份的国际现货白银交割申请量维持高位。鉴于市场缺乏充足的实物缓冲边际，即便是边际上的实物交割需求增加，也可能迅速耗尽流动性，从而触发剧烈的供应紧缺。审视本轮价格突破的驱动因子，尽管太阳能制造、电子及绿色能源领域的工业刚需依然强劲，但散户投资者的狂热行为才是本轮上涨背后被低估的核心变量。与主权资本的偏好不同，散户的需求就像一股不可阻挡的洪流。一旦散户决定持有白银，短时间内这股情绪将难以撼动。

与此同时，全球矿产供应增长乏力，部分生产商报告产量同比下滑。尽管处于高价环境，再生回收量仍保持相对刚性。整体市场形势呈现出潜在的供应失衡特征。这种供需错配虽难以实时量化，但若持续累积，极大概率在未来加剧价格的波动率与重定价幅度。

分析师Tim Duggan：OPEC+计划为期四个月的“休战”，但短期“防御性策略”仍难掩结构性过剩

在OPEC+决定维持产量稳定至2026年之际，离岸原油日益累积的过剩库存正最终向陆上存储转移，这一结构性流动表明实物市场正面临日益加剧的定价下行压力。尽管季节性需求向好且美国本土库存有限，但全球供应过剩的累积与OPEC+政策反应的滞后正导致市场定价逻辑出现分化，表现为多空力量在当前价位的剧烈博弈。

OPEC+维持现有产量政策，重申将当前产出水平延续至2026年，未向因水上原油积压而承压的市场提供供给端的边际改善。该声明完全延续了既定政策路径：既无新增减产措施，也未调整既定退出计划，且未对实物市场的疲软做出回应。唯一的实质性进展在于批准统一最大可持续产能(MSC)框架，这显然是为设定2027年生产基准线所作的机制铺垫。简言之，MSC将量化各成员国在不破坏油藏完整性前提下维持一年的最大增产能力。

毫无疑问，OPEC+会议为油价提供了短期的估值修复动力。然而从宏观逻辑审视，该消息并非结构性的上行信号，更近乎组织的防御性策略。若寻找积极因素，仅在于确立了2026年第一季度前供应端不会边际增加的预期。这种预期的效力有待市场验证。本质上，这是一份为期四个月的价格战休战协议，更是构建防范油价跌破55美元的关键价格防线。考虑到当前的季节性特征，策略观点转向中性。上行逻辑包括OPEC暂停增产、北美库存紧张、钻机数上周五减少12台及季节性需求旺季临近；而下行逻辑则源于正加速从水上向陆上存储转移的原油过剩压力。

摩根士丹利：美国原油与成品油库存全面累库，炼厂开工率升至五年高位

上周美国商业原油库存增加 280 万桶，加上战略石油储备（SPR）增加的 50 万桶，原油总库存合计上升 330 万桶。库欣库存则小幅减少 10 万桶。原油进口量环比大幅增加 70 万桶/日，而出口量环比下降 60 万桶/日，净进口量的显着走高是推动美国原油库存增加的主要因素。美国原油产量环比小幅回落 2 万桶/日至 1,380 万桶/日。

炼厂方面，美国炼油厂开工率继续回升，周内加工量增加 21 万桶/日。增长主要来自西海岸（包括加州、华盛顿州等）（+12.4 万桶/日）和墨西哥湾沿岸（美国炼油心脏区）（+9.5 万桶/日）。其中，迪尔帕克炼厂、道达尔亚瑟港炼厂以及 CITGO 科珀斯克里斯蒂东厂恢复运转，明显拉动了墨西哥湾沿岸（美国炼油心脏区）的加工量；西海岸（包括加州、华盛顿州等）也因炼厂结束检修、包括 HF Sinclair 的普吉特海湾炼厂重启，使开工率周环比跳升 6.7 个百分点。

全美炼油厂开工率周环比提升 2.3 个百分点至 92.3%，同比持平，处于近五年高位。成品油方面，汽油和中间馏分油库存均出现上升。汽油库存周环比增加 250 万桶，虽然美国汽油隐含需求有所提升，但来自印度的汽油进口增加以及国内生产走强，仍推动库存累积。整体来看，汽油库存依然略低于近五年峰值。馏分油库存增加 120 万桶，主要由于隐含需求大幅回落约 100 万桶/日，再叠加国内炼厂产量上升，形成明显累库。

学院证券：从威廉姆斯到哈塞特的鸽派连锁反应，12月降息似乎迫在眉睫

你可以不相信圣诞老人，也可以不相信圣诞行情，但美联储政策性卖权可能是近年来最强的一次。市场上周五首次意识到“Fed Put 已全面启动”，因为威廉姆斯的讲话比预期更鸽派。随后整个周末，多位官员继续发表鸽派言论。最后，市场传出凯文·哈塞特将出任下一任美联储主席的消息。

市场正确地将其视为财政部、美联储和政府将更紧密协作、为更低收益率和更宽松的金融条件铺路的信号。并且有传言称哈塞特将在 12 月会议上担任“影子主席”，确保降息得以落地。过去一周引爆这波鸽派浪潮的关键因素并非经济数据，而是股市价格。

如果数据出现明显变化，我们可以说美联储仍然是“数据依赖”。但事实完全不是这样。真正推动其急于回到宽松轨道的，是股市表现——以及技术位被打破后引发的进一步下跌风险。这是政府和美联储在流动性稀薄的假日季绝不愿见到的。

市场与美联储的反应仍有几个让我意外的地方：1.我原本认为市场回调更多是因为对 AI 投资支出的担忧，而非对 12 月不降息的恐惧——显然，这个判断错了。2.我们一直坚持认为，到明年夏天，美联储有效利率有望降至 2.875%（比当前低 100 个基点）。我们原以为 12 月是否降息不重要——但市场告诉我们，这是非常重要的。3.市场目前仅预计到 2026 年 9 月前只有三次降息——这显然太少、太慢，未来宽松的潜力更大。

摩根大通：信贷/财政刺激提振欧元区，新安培经济学将为日元带来变数

在信贷刺激和财政刺激措施的推动下，欧元区经济活动势头有望改善。预计明年盈利将增长13%以上，这得益于更强的经营杠杆、关税阻力的减弱、同比基数降低以及融资环境的改善。尽管投资者仍持怀疑态度，但这仍然是一个良好的开端，市场预期谨慎，估值相对较低，存在出现意外惊喜的空间。在欧元区内部，资金将从边缘市场（意大利、西班牙）轮动至核心市场（尤其是法国）。关于日元，新安经济学（安倍经济学2.0）和企业改革有望在2026年推动日本股市上涨。释放过剩现金将成为新的重点，这将促进资本投资、工资增长和股东回报，从而推动净资产收益率超过10%。新政经济学预计还将提振中产阶级的消费和战略投资，为市场带来利好。主要风险包括日元过度贬值（165美元兑日元是实际收入增长的盈亏平衡点）以及长期利率大幅上升（2.5%-3.0%的10年期日本国债利率是地方银行资本充足率的盈亏平衡点）。

（亚汇网编辑：林雪）