人民币是否应该被纳入SDR

　　国际货币基金5年一次的特别提款权（SDR）评估正在进行，关于人民币是否应该成为SDR篮子货币，也是市场关注的焦点。此前，中国领导人在多个场合表示，希望人民币成为继美元、欧元、英镑和日元之外的第五种篮子货币。一旦人民币入围，这将成为人民币国际化的又一个重要基石。

　　SDR是国际货币基金组织创设的一种储备资产和记账单位。它是国际货币基金组织分配给会员国的一种使用资金的权利。会员国在发生国际收支逆差时，可用它向基金组织指定的其他会员国换取外汇，以偿付国际收支逆差或偿还基金组织的贷款，还可与黄金、自由兑换货币一样充当国际储备。但需要指出的是，SDR只是一种记帐单位，不是真正货币，使用时必须先换成其他货币，不能直接用于贸易或非贸易的支付。因为它是国际货币基金组织原有的普通提款权以外的一种补充，所以称为特别提款权。目前SDR只在国际货币基金组织、国际清算银行和世界银行等国际金融机构内部使用。目前SDR由美元、欧元、英镑和日元构成，其权重每5年评估一次，按照最新的一次评估，四种货币的券种分别为41.9%、37.4%、11.3%和9.4%。

　　SDR的诞生与布雷顿森林体系有关，在布雷顿森林体系下，美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩。但这就出现了一个问题，即伴随着全球经济的发展，对美元的需求会越来越大，但这意味着美元外流，美国出现贸易逆差，但在贸易逆差的状况下，美元就自然地出现贬值压力，这最终导致了布雷顿森林体系的危机以及此后的崩溃。在这样的背景下，由一系列主要货币组成的SDR就成为了后布雷顿森林体系的一个尝试，用来解决单一依赖美元所带来的困境。但在现实中，SDR在创立后的很多年中，却没有真正被大规模使用。在有限的现实使用中，一些欠发达国家曾经通过SDR的形式从国际货币基金组织其他成员手中获得紧急援助资金，比如说在本轮全球金融危机后，大约有1826亿元的SDR被波斯尼亚、乌克兰、津巴布韦等国提取。

　　伴随着全球经济和金融市场的发展，SDR的代表性开始受到质疑。同时由于仅包括发达经济体的货币，而这些货币的波动性高度相关，这容易导致波动性单边上升的同时缺乏对冲手段，这也违背了SDR币值应保持稳定的初衷。更加重要的是，主要发达经济体纷纷祭出QE，导致了构成SDR篮子的四种货币也出现了“通货泛滥”的问题——这事实上与当年美元遇到的问题并无区别。在这样的背景下，作为新兴经济体代表的人民币是否应该被纳入SDR篮子，就成为了一个绕不过去的话题。

　　在2010年，中国曾经为人民币入选SDR进行第一次闯关，但结果却因为人民币未被认可为“可自由使用货币”而未能成功。从1970年开始，SDR篮子货币的构成和权重就开始被不断调整，目前的机制是每5年进行一次评估。按照2011年国际货币基金组织的相关定义，想要成为SDR篮子中的一员，其货币必须满足两个大类的要求，一个是在国际贸易中的权重，而另一个也是更关键的，则是“可自由使用”。事实上，中国在2013年已经成为世界第一大贸易国，因此人民币按此标准进入SDR篮子几乎没有任何障碍。但国际货币基金组织事实上更加强调“可自由使用”的概念，同时有意逐渐将此概念过渡为“储备资产标准”，总体来说，这一大类标准包括这样几个具体指标：在全球外汇储备中的比例，外汇即期和衍生品市场的交易量以及是否存在合适的利率市场对冲工具。按照这一标准，新兴市场货币与世界主要货币相比看上去仍有相当的差距。

　　但事实果真如此么？笔者进行了这样一个简单的计分，按照两大标准，笔者将贸易权重的比例设定为45%，具体而言，其不仅包括贸易和贸易融资中该货币的使用，也包括外商直接投资。此外，笔者给予“全球外汇储备中的比重”40%的权重，而另外15%的权重则给予金融市场等指标，其包括外汇市场以及利率衍生品市场的交易规模。

　　按照我们的计算，人民币的总得分为3.5，尽管远低于美元50.9和欧元21.9的得分，但高于日元3.3的得分，略低于英镑4.5的得分。

　　从这个角度来看，人民币入围SDR篮子并非无的放矢。需要指出的是，受到数据的限制，笔者在外汇市场和利率衍生品市场交易量这两项指标中，使用的是国际清算银行在2013年发布的数据，在过去的两年中，人民币在全球金融市场中的交易量已经大幅上升，因此人民币的得分应该更高，甚至可能接近甚至超过英镑的得分。

　　那么，人民币入选SDR还有哪些障碍呢？首先是投票权的问题，按照目前的规则，如果不对SDR估值的基本原则进行调整，那么人民币入选SDR需要70%的选票，如果对基本原则进行修改，就需要85%的选票。由于美国目前在国际货币基金组织拥有16.75%的投票权，因此，如果需要85%的投票权，美国的一票就至关重要。如果仅需要70%的投票权，那么，中国的胜算则大大增加，因为亚洲基础设施银行的成员国就拥有53.7%的投票权。目前为止，人民币入选SDR到底需要多少投票权尚无定论，但目前来看，完全绕过美国实现这一目标的难度仍然很大。

　　另一个制约人民币入选SDR的关键因素则是中国仍然需要进一步推动资本账户开放的进程。中国央行行长周小川近期在华盛顿国际货币基金会议上的讲话，可以被视为是中国在未来一段时间迈向资本账户开放的路线图。

　　周小川表示，首先，中国将为个人投资者跨境投资创造渠道，包括开展具有试验性质的合格境内个人投资者（即QDII2）计划。第二，中国将引入深港通，非居民也将被允许在本国市场上发行除衍生品之外的金融产品。第三，外汇管理在多数情况将取消事前审批的要求，有效的事后监管和宏观审慎管理制度将建立。第四，将进一步采取措施方便海外机构投资者进入中国资本市场。第五，通过扫除不必要的政策障碍和提供必要的基础设施，努力进一步便利人民币的国际使用。第六，采取必要的步骤健全风险防控。

　　但周小川同时指出，中国将采用“有管理的可自由兑换”，并指出，这是因为全球金融危机后资本账户可自由兑换概念已经发生了改变，因此“中国正在努力找机会实现的资本账户可自由兑换不再是基于完全或可自由兑换这样的传统概念。”

　　这样的一个表态，既是向世界宣布资本账户开放的下一步方向，也在向美国“喊话”，以期能够获得美国的支持，从而使人民币最终能在今年入选SDR篮子。

　　当然，即使人民币入围SDR，其真实能够给中国带来的利益在短期内也是有限的，在某种程度上其象征意义更强。事实上，由于SDR使用范围的有限性，人民币入围SDR带来的实际经济利益将远远小于当年中国加入WTO为中国经济带来的巨大正面影响。

　　从某种程度上来说，世界经济从人民币加入SDR中能够获得更大的利益。从中国加入WTO之后，由于中国出口的大幅度攀升，中国也累积了大量的外汇储备，但由于中国资本账户的相对关闭，同时汇率形成机制不够市场化，这些外汇储备重新回流美元国债市场，造成美元利率的大幅下滑，这也带来了对中国的大量指责，甚至有观点认为中国是造成全球金融危机的“元凶”。此外，中国相对封闭的对外投资渠道，也造成了以房地产为代表的资产价格的飙升。从这个角度来说，允许人民币加入SDR，并推动中国与全球金融市场的融合，为解决全球不平衡问题提供了一种可行的解决方案。同时，中国资本账户的开放也有利于解决中国自身的经济结构不平衡的问题，并有利于推动中国消费的崛起。

　　事实上，在SDR之外，中国在推动人民币国际化的道路上仍有大量的工作要做。比如说亚洲基础设施银行的成立，将为人民币在更大范围内被使用创造更大的空间，此外，中国也需要进一步发展境内以人民币定价的金融市场，包括各类衍生品市场，这也有利于为人民币的进一步国际化树立信心。