2025-06-12 07:24:02
来源：CFC商品策略研究
作者|中信建投期货研究发展部汤选澎期货交易咨询从业信息：Z0022049
本报告完成时间|2025年6月8日
概要：
1．华北玉米余粮尚存，但数量和规模较去年大幅减少；
2．小麦收获后实际产情弱于预期；
3．最低保护价收购可改善市场预期，后期拉动力仍以市场流通为主，对价格支撑效应存在。
一、关于华北余粮的问题
当前新麦上市之际，新陈麦价逐渐接轨，短期走弱，市场存在一种担忧是会不会因为小麦价格走弱导致对玉米上涨预期降低，进而带来短期大量出货并导致玉米价格下跌的情况。
回答这个问题，一方面是要看小麦的价格能否逐渐企稳，另一方面还是要关注玉米本身是否有短期放量的基础。本次调研也是对上述问题和答案的追根溯源。
24年6月底开始，由于玉米盘面价格的快速回落，大量玉米出库，当时华北当地粮为主。今年在调研过程中，我们发现，农户手中整体无余粮，粮点余粮相比去年同期显著减少，较去年减幅在30%-60%左右，在交流下来表示与玉米相关的14个样本中，7位表示有库存，小库存为主。去年外地来华北囤粮的情况本年度粮点和农户反映未见到。
具体来看，粮点玉米余粮规模浮动较宽，较小规模仅剩余30-200吨，这些仅有4个样本存在，这种小规模的余粮一种是贩售到周边深加工企业，另一部分留作自用或者销售给当地小养殖户，对市场影响有限，调研之时大多已在出售，小麦上市前后基本售完。
中型规模大约在1000-2000吨左右，样本3个，出现在鲁西，这种收购时间大多在春节前后，成本在1.05-1.1左右，节后价格上涨已有利润，已大量变现出库，少部分5月初涨价收购，价格在1.17-1.18，短期落价形成惜售情绪，还有部分粮点反映计划7-8月出库，资金利息相对经济（2.7%-3%）以及数量相对可控也是敢于高温堆存的主要原因。
大型规模库存约在1-2万吨，样本1个，其他2-3个样本点反映了上述情况，计划8-9月销售。有一个粮点反映此前收购2万吨，余粮5000以下，等价待售。
上述粮点均反映：农户处几无余粮，粮点余粮规模和数量较去年均减少。去年此时还有农民囤棒子，今年沿途楼子大多是清空状态；粮点反映去年同期周边粮点都有存粮，今年仅1-2家有存粮，其余都变现销售。此事在调研全程通过和农户交谈中也得到了交叉验证。
除了数量，规模也较去年小型化。不同今年存粮主体小而分散，而去年由于市场对后期余粮减少和减产的判断都导致部分大企业前往华北建库，所以落价趋势下出现了大量出库情况导致越跌越卖，本年度农户和粮点在出货节奏上并未出现去年的情况，或者说去年4季度的下跌已经释放了本市场年度后期可能出现的供给压力。
综合来看，无论是规模还是数量，华北玉米余粮较去年同期减少。
作为交叉验证，山东深加工到货的数量一方面趋势性减少，且结构环比趋于东北粮为主的格局，近两周山东工厂到货中东北粮占比从50%提升到85%，也反映出华北余粮相对偏少的情况；另一方面，东北和华北顺价的情况仍在持续。
二、关于小麦产量问题
通过调研观察，河南北部、东部小幅减产，鲁西周边部分减产，鲁南产情平产略增。具体来看，豫北区域小麦面积无较大变化，前两年因为退林还耕面积呈扩大趋势，本年度面积变化有限，该区域已经完成了6-8成收割进度，亩产平均1100斤，区间600-1500斤之间，中位数1280斤，较去年减幅平均4%。其余区域均存在不同程度的减产，冬季-春季的连续干旱导致分叉少，穗粒不饱满的问题，存在超预期的减量。
鲁西区域收割进度平均在4成左右，目前单产水平800-1100斤左右，较去年减幅100-200斤不等，部分严重区域减产300斤以上，平均水平13%。究其原因，在于冬季少雨导致麦苗旺长，而后的春旱带来授粉不充分，造成了穗粒数量少、分叉不足，超出农户预期。
鲁南区域收割进度100%，且农户出售意愿较高，单产浮动在700-1100斤左右，减产区域靠近山区，用水条件相对困难，难以形成及时浇地带来的少量减幅，区间在2%-4%之间。鲁西南平原地区存在增产情况，原因在于前一年旱涝急转后为土壤在冬季保留了一定的底墒，一定程度上缓解了冬旱的情况，后期关键生长期有及时降雨为当地带来了2%到9%的增幅。
鲁东如淄博、滨州平产略增，人工和天然降水增加是增产的主要原因。但是并非所有区域都是越浇越长，区域浇地后容易倒伏，损耗增加，且浇水和增产幅度之间也存在经济账：浇水一次一般20-35元/亩，而单产增幅一般在100-300斤不等，如果按照当前1.16-1.18元/斤的价格来计算，如果浇3次之后只能收获100斤的增幅，收益就比较有限，所以并没有出现为了增产加倍浇水的情况。
综合来看，上述区域减产幅度在4%到15%左右。
三、关于于最低保护价的问题
我们认为最低保护价出台前夕存在因新麦供应上市带来的压力，但是伴随收购的陆续开启，粮食退出供应端可以对价格起到企稳作用。
首先压力源于上市后并不惜售的农户情绪，以及贸易商为了维持利润进行的一环压一环。从掌握到的价格来看二等粮1.21元/斤，此价格略高于调研途中了解到粮点的收购价格（区间1.13-1.2元/斤，中位数1.17-1.18元/斤），但是如果算上各种环节费用的话利润仍有可能被控制，所以目前粮点更多是随行就市的收购直到库存累积到满库后释放库存。在新麦短期大量上市的情况下，粮点就需要控制后期收购价以维持收购过程中的滚动利润，尤其在尚未最低保护价尚未启动的区域。
其次，需求偏弱以及锚定效应也限制了区域间的流通。今年粮点和面粉厂收购价复刻去年区域间平水的格局，且以最低保护价为收购锚定。一方面是需求偏弱的环境下，面粉厂收购的积极性不高，甚至部分中小面粉厂和粮点收购价保持一致；另一方面面粉厂不涨价粮点也不敢提价收购。后期需要看到更为积极的外力作用。
外力之一为最低保护价收购带来的新增供应退出，虽然价格公布后仍存在粮点反向压价农户的情况，毕竟中间过程涉及到整理、短运和开票环节，但可以预见的是，市场至少可以让部分新增供应退出流通端。以目前河南最低保护价收购为例，570万吨的仓容以及后续的二批收购应该可以覆盖不超过1/3的当地产量，可以缓解供应压力，缺麦情况下也会迫使下游提价收购锁定粮源。
除了数量上的退出，收购标准的细化也可以释放更多贸易商的操作积极性。例如某库三等收购价分别为，1.195，如果是容重750g/L的三等粮，则收购价保持1.195不变，如果容重来到765g/L的情况，价格可以涨到1.21。质量升水的细分给粮点带来更多灵活调整的空间。
外力之二是收购后带来的流动性改善。基于技术和成本考虑，饲料厂可以选用新麦直接用于饲料加工，目前了解到饲料厂的替代范围和程度来看都相对充分。华北区域商品料中小麦+面粉的比例基本充分、禽料的小麦及粉也开始相对充分的使用。西南和华中区域也开始有规模的使用小麦，少的也已经接近20%，多的已经来到30%。华南尚未开始替代，但是已有贸易商开始报价小麦并且跟随玉米价格上行。考虑到短期玉米去库价格上移的背景下，小麦仍有饲用替代的空间和区域。
四、结合调研的驱动和估值推演
结合本次调研的情况，我们发现减产区域覆盖黄淮平原以及长江中下游平原。上述区域从运距上来看距离销区更近。产量的缺乏配合最低保护价收购，将给上述区域形成一定的供应去化，供应去化将改善当前低减产和未减产区域的外流情况，届时顺价空间直到华南对价格也可以形成支撑。以当前华南玉米价格2430-2450元/吨的报价来看，2520-2530元/吨的小麦报价之于饲料厂仍未形成性价比。反过来说，如果玉米价格逐渐进入替代阈值区间，也可以为小麦价格提供支撑。
流通性改善的下一个层次是小麦流通改善进一步支撑小麦价格，也对玉米价格形成促进作用。我们假设后期农民可以以期望的1.2元/斤的价格进行收购的话，那么长江口的小麦价格可能来到2470-2510元/吨，推算到华南的价格约为2570-2610，则华南玉米的价格预计来到2520-2560元/吨，倒推到北港平舱价格约为2430-2470元/吨，高于目前平舱价2370-2390元/吨。
综合本次调研来看，我们认为当前最低保护价格的陆续公布配合下游饲用需求的改善，小麦的价格将获得支撑，与玉米价格也能形成螺旋联动。
