2025-06-27 07:48:03
文章来源：商品智贸
面临氧化铝重回过剩格局，电解铝淡季需求走弱但库存偏低，后续电解铝的利润能否维持高位？
1．三季度海外铝土矿价格底部有几内亚撤销许可证及海运费上涨两大支撑。氧化铝基本面过剩局面难改。经过Q2“减产-复产”循环，下修25年氧化铝预期产量至8800万吨左右，后续仍有新投项目及检修复产，下游电解铝新投重心已释放完毕，净出口环比边际减少，过剩将逐渐加剧，但不排除下半年再次走“过剩-短缺-再过剩”轮回的可能性。风险为几内亚矿山黑天鹅事件和氧化铝超预期减产。
现金成本是企业减产决策关键，25年新投产能为进口矿石产线，边际现金成本采用山西使用几内亚矿产的氧化铝含税现金成本。铝土矿、烧碱、动力煤成本价格波动影响下，预计25年三季度氧化铝使用几内亚铝土矿的含税现金成本运行区间2600-2950元/吨。
海运费是支撑矿价的第二大因素。预期三季度海运费刚性强，存在反弹空间，即便铝土矿矿价达一季度低点，叠加海运费后也难破新低，需关注中美贸易协议落地情况和几内亚铝土矿出口节奏，6月-9月几内亚雨季发运量面临季节性阻力，海运费有季节性支撑，几内亚取消矿商许可证使发运绝对数值减少。
几内亚许可撤销后不缺矿，海外新增矿石产量满足海内外氧化铝投产需求。印尼和澳大利亚新投、复产主要消化当地铝土矿，海外新投项目基本结束，下半年产能运行平稳，无铝土矿显著增量需求。印度韦丹塔复产对铝土矿新增需求不超过450万吨，几内亚铝土矿山新增量能覆盖中国新增需求。
国内矿石产量边际修复，区域分化明显，北增南减。2025年1-5月，国内铝土矿产量同比实现边际修复，山西、河南两北方地区增量显著，但内陆矿山安监环保检查持续，北方矿山绝对增量受限。南方矿山有增量预期，但短期警惕季节性扰动，贵州近期对区域内矿山进行开采，企业矿石库存天数相较4月有增量。
海外矿石进口量创新高，非主流矿石替代弹性上升。Q3几内亚进入雨季，发运量将面临季节性收缩，进口环比增速或下行，应警惕9月公投对矿山的可能影响。
2024年4月我国氧化铝贸易切换为净出口并延续至2025年当前。2025年1-5月，我国氧化铝累计进口量同比下跌，出口量同比暴涨，净出口规模扩大。但年初深度倒挂的进口盈亏显著收敛，净出口量于3月触及峰值后进入环比下跌通道，预期海外市场供应过剩状态强于国内，国内氧化铝市场净出口状态或延续。
海外氧化铝新投产能已基本落地，Q2迎来产能阶段性高峰。2025年海外氧化铝新增产能660万吨，净增402万吨。印尼新建产能400万吨，已建成并出料；三大氧化铝厂复产并满负荷运行；美国铝业西澳大利亚氧化铝厂关停，印度Belgavi氧化铝厂停产。海外氧化铝重回过剩局面，供应增量主要来自印尼、印度和澳大利亚，下半年新投仅余南山最后一条产线，Q3为海外氧化铝增速最缓和季度，但总体过剩局面不改。
国内下游电解铝Q3增量疲软，2025年H1下游铝厂增量主要来自西南地区，Q3增量来自云南、广西、贵州等南方地区，净增产能8万吨。
2．几内亚铝土矿供应担忧情绪消退，国内前期检修产能复产，现货市场成交转淡，价格反弹困难。矿石到港高位，港口库存走高，前期矿石供应过剩，多数氧化铝厂矿石库存充裕，AXIS矿区“限产事件”影响有限。
下游观望氛围浓厚，需方压价情绪浓，加上中东战局升级加剧市场不确定性。氧化铝产能过剩格局难改，价格预计仍以成本为锚定，矿价为核心矛盾，前期反弹成果面临调整压力。
Axis矿区仍未复产，预计6月后铝土矿供应减少，但当前矿石到港高位，港口库存持续走高，短期矿石宽松。
氧化铝检修和复产并存，北方某万吨级企业因设备检修暂停一条生产线，涉及产能120万吨/年，部分地区氧化铝现货偏紧；西南地区某400万吨级企业结束检修，广西、云南新投项目逐步达产。
截至6月19日，阿拉丁氧化铝全口径社库312.4万吨，较前周小降0.5万吨；钢联全口径库存384.0万吨，环比连续3周增加，电解铝厂内及港口库存增加，氧化铝厂内及站台/在途库存下滑。电解铝及氧化铝厂内整体库存仍处历年同期低位。
电解铝现货供应紧张，下游稳步入场刚需采购，铝锭社库持续去化，贸易商挺价意愿较强。海外地缘局势反复，能源价格高位，成本端推动铝价维持高位。
低库存和持续去库是短期支撑铝价核心因素，但终端工厂订单进入淡季下降明显，下游畏高情绪下仅维持刚需采购，加工环节成品累库迹象，电解铝需求维持坚挺，供需矛盾暂不强，但后续有需求走弱压力。
截至5月底，国内电解铝运行产能约4391万吨，无新增产能、置换产能或减产变动，行业开工率环比持平，同比提高1.0个百分点至96.1%。6月20日伦铝库存量342850公吨，较上个交易日减少2100公吨，跌幅0.61%。
社会库存44.9万吨，周环比减少1.1万吨，保税区库存周环比减少0.5至11.4万吨。部分电解铝厂提高铝水比例，铸锭量下降促进去库，但幅度减缓。铝棒需求不佳，加工费下滑，预计后续铝棒将率先累库。
5月我国出口未锻轧铝及铝材54.7万吨，环比增加2.9万吨，较去年同期减少1.3万吨，1-5月累计出口量243.0万吨，同比下降5.1%，出口边际好于预期。
3．国内外铝锭库存维持去库趋势，6月全月整体去库预期不改，7月上旬铝锭社会库存有望接近40万吨。关注点是冶炼厂铸锭是否会因绝对价反弹而增加，短期月差或有收窄，临近7月上旬仍需关注库存、仓单及基差变动情况。经历八月份季节性淡季后，在8月底至10月仍需关注低库存推动价差扩大的预期。预计电解铝价在2万元上方震荡偏强运行为主。
全年国内电解铝产量预计4390-4400万吨。铝水就地转化率持续提高，铝棒、铝杆等初级加工品产量继续提升。5月铝锭净进口19余万吨，其中出口3万余吨。6月至今上旬铝初级加工品产量仍在增加，但随着月差扩大，7月上旬关注冶炼厂交仓心态变化。
光伏组件产量边际下降但降幅有限，汽车产量较为坚挺，家电产量季节性。按下半年整体铝内需增加出口下降、合计下半年内需理论同比持平来考虑，预计年底供需仍短缺6万吨至过剩4万吨这一紧平衡状态，下半年预计窄幅短缺2万吨，则库存预计维持偏低水平运行，7-12月仍需在库存及消费配合的情况下阶段性关注月差及基差扩大机会。
一周铝锭社会库存较上周四下降1.1万吨至44.9万吨，厂库较上周四下降0.1万吨至4.3万吨；铝社会库存较上周四增加0.6万吨至14.7万吨；铝棒厂库较上周四增加1.21万吨至8.24万吨，保税区铝库存较上周四下降5200吨至114300吨。后续若无冶炼厂调整产品结构增加铸锭量，铝锭社会库存在7月上旬有望降至40万吨。
氧化铝供需过剩，短期基差升水仓单下降带动期货价格反弹，后续关注仓单增加情况。铝土矿过剩，短期价格反弹乏力，氧化铝价格预计在高成本氧化铝产能完全成本至现金成本区间震荡，后续产能过剩幅度扩大，价格将向高成本产能现金成本试探，同时关注进口铝土矿成交情况。
山西、河南铝土矿供应收紧，受安全生产监管加强及环保督察影响，部分矿山停产，价格维持坚挺。
几内亚散销采矿许可导致部分铝土矿停产，预计影响月度开采发运能力290万吨左右。近期发运量维持在300万吨/周以上，市场交易冷清，因供需双方博弈，下游铝企采购需求阶段性饱和，氧化铝市场价格下行，矿企惜售。全年铝土矿供应过剩格局下，短期价格反弹乏力，需关注9月雨季前交投情况。5月中国铝土矿单月进口量1751万吨，同比增加29.49%，1-5月累计进口量8518万吨，同比增长33.1%。
少部分企业小检修与前期检修后生产稳定性提升并行。截至周五，全国氧化铝建成产能1292万吨，运行9305万吨，较上周增40万吨，开工率82.4%。预计月底前运行产能升至9350-9400万吨之间。2025年5月中国氧化铝净出口14.03万吨，1-5月累计净出口100.53万吨。
4．全球电解铝供给保持低增速。国内铝供给接近天花板，需关注低经济增速下地方铝厂弹性生产带来的产量变化，铝锭进口数量变化是影响国内铝供应的重要边际。
上半年国内铝需求超出预期，下半年光伏需求确定性走弱且幅度较大，电解铝需求总体存在下行压力，但加工端预计保持扩张对总需求形成一定托底。7、8月需求淡季叠加组件排产数量下滑及家电排产增速下滑，电解铝需求面临较大压力。
几内亚政策托底矿价，修复矿石过剩压力，预计下半年几内亚矿石价格运行区间70-80美元/吨。对应国内晋豫使用进口矿氧化铝厂现金成本2900-3100元/吨。
氧化铝重回成本定价周期，价格围绕晋豫使用进口矿企业现金成本上下200元波动，预计下半年国内氧化铝价格运行区间2700-3300元/吨。
下半年国内需求存在转弱风险，且7、8月是传统消费淡季。海外产能因政策、成本、原料配套等限制维持缓慢增长。下半年全球电解铝供应维持中低增速。
5．中国和伦敦市场铝锭库存均处于低位，铝价向上弹性偏大，中东地缘局势升级下能源价格有进一步上涨风险，铝价可能冲高。
但国内现货需求转弱，中期需求下滑，沪铝挤仓风险下降。海外铝供需取决于美国高铝价和需求博弈，若美国需求刚性则海外铝现货偏紧，若高铝价挤出消费则美国以外铝供应宽松，抑制铝价上方空间。
近期铝市场打破沉寂，未来在多重因素影响下波动仍较大。近期铝市场在国内外现货收紧和能源价格上涨等因素推动下，沪铝增仓上行，伦铝也录得上涨。
6月13日凌晨以色列对伊朗发动大规模袭击，导致原油价格大涨，周末局势进一步升级，伊朗宣布取消美伊核谈判并威胁关闭霍尔木兹海峡。若局势继续升级，影响伊朗油气设施和霍尔木兹海峡运输，全球石油、天然气供应紧张，海外能源价格将继续上涨，增加海外电解铝减产风险，铝价可能冲高。
4月以来国内铝锭和铝棒库存持续下降至多年同期低位，供应稳定和终端需求强劲是主要原因，带动沪铝期货月间价差扩大。但近期月差扩大主要因2506合约临近交割空头减仓上涨，换月后近月挤仓风险缓解，现货市场降温，月差继续走扩难度大，且下半年国内光伏用铝、新能源汽车产销等面临需求下滑风险，总体需求预期不强。
美国3月12日提高钢铁和铝关税至25%，6月4日进一步提高至50%，导致美国中西部铝现货升水飙升，企业用铝成本提高，但美国仍能进行一定数量进口。LME市场铝锭库存减少，现货供应收紧，给予铝价支撑。未来美国高铝价和需求之间的博弈是关键，若美国需求刚性则海外铝现货偏紧，若高铝价挤出铝消费则美国以外铝供应宽松，限制铝价上方空间。
6．最后看一篇股票视角的铝行业分析。短期来看，国内宏观层面利好氛围不变，淡季需求走弱预期仍在强化，建材、光伏、汽车等领域均有需求下滑压力，但铝锭供应端下降更为明显，淡季维持较好的去库表现，绝对低位的库存水平仍能给到铝价一定支撑。
国内电解铝运行产能持稳，铝水比例维持高位，市场铸锭量偏紧，个别铝厂铸锭量稍增但改变不了偏少格局。电解铝行业成本端周内成本下移，截至6月19日，即时完全平均成本约17030元/吨，周环比下跌169元/吨，主因氧化铝现货成交价格回落，电解铝厂利润较上周增长289元/吨。
截至6月19日，国内主流消费地电解铝锭库存44.9万吨，较周一下降0.9万吨，周环比下降1.1万吨，较去年同期下降30.7万吨，较2023年同期下降6.9万吨，仍处于近三年同期低位，低库存对铝价支撑强劲。
下游多数板块处于传统淡季，中原地区下游减产反馈明显，当地现货成交走弱，市场成交价持续大贴水。光伏、家电类淡季需求走弱，相关板块开工率回落；线缆板块因上一轮交货期结束且铝价高位，开工率下滑。
因铝水占比居高不下，但铝棒市场受淡季终端消费走弱叠加铝价高位运行，下游刚需采购力度有限，加工费大幅下跌，甚至出现“负加工费”行情。
长期来看，铝行业长期供给增量有限，而需求仍有增长点，行业或将维持高气。
