摩根士丹利：2023年美元将走弱，这些货币将成最大赢家

  2022年美元走强是由避险情绪、增长疲软和货币紧缩推动的。我们预计，“通货膨胀热”的减弱应有助于上述三者的逆转，导致美元走弱，而风险敏感货币如纽元、挪威克朗和新兴市场货币将领涨。

  在过去12个月左右的时间里，我们一直处于下图中第三种状态，即实际收益率上升，盈亏平衡收紧，美元普遍走强。我们预计2023年将回到第一种状态（这一状态曾在2020年下半年出现过），即实际收益率下降，长期盈亏平衡扩大，美元普遍走软。这一阶段，美元的最佳外汇交易是做空美元兑澳元、纽元、挪威克朗。

  然而，美元下跌的幅度应该是一个函数，由以下几个因素来决定：1）通货膨胀下降的速度；2）全球增长反弹的幅度；3）央行将利率正常化至中性水平的速度。

  我们的基本假设是，全球经济增长将相当疲弱，美元利差交易在一段时间内仍将保持吸引力；经济和政治不确定性将持续存在，这意味着美元的弱势相对于历史而言应该会相当温和。不过我们认为风险倾向于更加乐观的情景，即美元将更加负面。

  具体到各个货币来看：

  美元：2023年将下跌，但重点是能跌多少？

  我们认为美元可能已经见顶，明年应该会下跌6%左右，不过下跌的幅度是一个更具挑战性和不确定性的问题。美国通胀和美联储终端利率定价见顶，加上全球增长预期见底，应该会确认美元的顶部，我们认为下一个市场机制很可能是上图中的第一种状况，即实际收益率下降，长期盈亏平衡扩大，美元普遍走软。不过，全球经济增长乏力，美国利差交易仍处于高位，持续的经济和政治不确定性可能会限制美元下跌的幅度。

  欧元：关键是资金如何流动？

  欧洲资本需求的上升加上回报动态的变化表明，在美元走弱的环境下，资本回流欧洲可能会支撑欧元。欧洲国债收益率已重回正数，并有可能保持在这一水平，但美国国债收益率曲线的持续倒挂表明，在未来的预测范围内，可比的外汇对冲收益率可能仍为负数。再加上能源价格结构性上涨导致欧洲经常账户持续赤字，这可能会吸引欧洲储蓄回流欧洲大陆，从而支撑欧元。

  英镑：G10集团的“最差生”？

  极其疲弱的增长前景、仍处于高位的通胀，以及对财政整顿（而非财政支持）的日益关注，意味着英镑很可能在2023年落后于G10集团的其他成员国。我们认为，随着经济增长进一步减速，以及财政紧缩进一步拖累经济增长，英镑兑美元将在近期先于1.12触底，而后在主要受美元走软的推动下，英镑兑美元将在2023年第四季度逐步向1.16反弹。

  瑞郎：兑欧元的优势将慢慢消退？

  欧元区经济增长疲弱，通胀持续高企，风险情绪走弱，使得欧元兑瑞郎在年底前跌破平价。预计欧元区经济增长将在23年第一季度见底，全球通胀下降，这将为整个2023年欧元兑瑞郎走强奠定基础。鉴于当前的地缘政治不确定性、能源危机以及瑞士央行对汇率的持续关注，上述走势将是渐进的。而美元兑瑞郎在2023年将随着美元整体走势而走软，不过瑞郎的收益在很大程度上将被惩罚性利差交易侵蚀。

  澳元：被“幸运”眷顾的货币

  我们预计全球风险需求前景的改善将提振澳元，因为市场降低了对美国和中国潜在硬着陆的风险溢价。虽然我们预计澳洲联储会相对谨慎（在第二季度暂停加息），但我们认为澳大利亚经济增长的出色表现也将为为澳元提供助力，有助于其在2023年期间实现约9%的升值。

  纽元：G10集团的“优秀生”

  我们认为纽元在G10集团货币中表现最好，将上涨近14%，因为高名义收益率和强劲的全球增长前景提振了风险敏感型货币——包括纽元。与澳大利亚相比，新西兰经济对加息的敏感度可能较低，这将维持纽元兑澳元的升势，因新西兰利率相对于澳大利亚仍处于高位。

  加元：将受益于北美经济的韧性

  我们认为，加元兑美元将在2023年走强，因为北美经济增长仍保持弹性（与人们普遍担心美国或加拿大经济衰退形成鲜明对比），油价上涨，同时空头头寸限制了加元由于国内增长放缓而下跌的可能性。因此，我们预计美元兑加元2023年将下跌6%。

  日元：政策差异将逐渐抹平

  我们预计美元兑日元在温和反弹后，将在2023年开始逐渐走低。我们认为，在疲软的美国CPI数据之后，美元/日元最近迅速跌破140.00水平，主要是受仓位调整的驱动。由于美国终端利率定价为4.8-4.9%，这意味着美元兑日元汇率仍上看148-149，一旦仓位调整完成，我们将看到短期反弹。从中期来看，我们认为美元兑日元会再次向140交易，因为美日两国的政策背离将首先停止，然后开始逆转。

  不过，我们确实认为日元有足够的空间继续表现弱于其他货币。鉴于美联储加息周期将在2023年结束，我们认为风险情绪将变得有弹性，套利交易可能会重新成为焦点。我们预计，凭借其高流动性和超低利率，日元仍将是G10集团内首选的“融资货币”，因此我们认为，明年日元的表现极有可能继续弱于风险敏感性更高的货币。

  总结：

  我们认为外汇波动的峰值已经过去。外汇波动与2022年美国金融状况收紧和债券波动回升密切相关。美国（和全球）加息预期见顶，反通胀压力占据上风，加上美元走弱，全球债券收益率下降，以及风险资产最终改善，所有这些都为从现在开始外汇波动降低铺平了道路。不过，由于通胀、增长和地缘政治担忧持续存在，我们预计波动性不会回落到2021年的低水平。美元在短期内已变得更加中性，但在曲线外仍明显看涨。我们青睐的表述是隐含波动率和美元兑其他货币往高位攀升的倾向逐渐回落。